债市投资第一季度策略：货币政策稳中偏紧（2）

主持人:在诸多不利和有利国际因素影响下，请各位专家预测一下今年中国经济的整体发展趋势将是怎样的，并谈谈宏观经济的主要驱动力和可能风险都有哪些。

王毅:我个人认为目前的增长速度是合适的，不应该再以过去30年的高增长来评判现在的速度。2014年，我预计GDP增速在7%-7.5%之间，预计物价在3%或以上。整体来看，2014年我国宏观经济有以下几个特点:

第一，企业效益回升，但回升的基础不牢。回升主要受两个力量的拉动:一是2013年房地产市场较好，二是地方政府基础设施投资情况较好。回升不牢体现为两点:一是从利润来看，2013年1—11月企业利润增长13.2%，但主营业务利润仅增长4.4%，说明企业的非主营业务、融资活动等反而盈利较多，回升的基础不好；二是从实地调研情况来看，中小企业经营仍比较困难。

第二，国内去产能和产业结构调整的任务艰巨，这可能造成2014年固定资产投资增速下降。

第三，消费不会出现太大回升。有三个主要原因:一是政府消费在收缩；二是居民消费不会有太大起色，因为尽管农村居民收入增长较快，但是城乡居民差距并没有缩小，城市居民收入仍是农村居民的3倍多，所以农村居民收入增长很难大幅拉动消费；三是若2014年不能够延续2013年房地产市场的火爆，那么由房地产投资所引致的装修、家具消费等间接效益就会降低。

第四，由于中国的劳动密集型优势在丧失，因此出口不会有太大的改善。

总体来看，2014年经济增长和物价变化将基本维持2013年的格局。

唐凌云:2014年国内经济从基本面来看，增长势头可能要弱于发达经济体。由于此前4万亿的粗放型投入加剧了国民经济的失衡，导致当前调整经济结构成为一项非常艰巨的任务。调结构才刚开始，多种“阵痛”就已经表现出来，包括金融市场上管制利率与市场利率的失衡、外部金融和传统金融体系的失衡，以及产业经济中劳动力成本优势的丧失、不良资产的出现及过剩产能问题等。因此，2014年结构性失衡和再均衡过程将会进一步显现，预计去杠杆和去过剩产能将在这一年中产生深刻影响。

与2008年金融危机前的经济高速增长相比，当前外需的推动作用明显减弱，政府由粗放型管理向内敛型管理转型，比以前略低一些的经济增速应当说是适当的、比较正常的增长速度。我们判断2014年上半年国内经济总量增长很可能在2013年的基础上进一步小幅下行。

2014年经济增长动能将来源于两个方面:一是总量维稳和结构调整的结合，其中以结构调整为重点，政府会通过加大基础设施的继续投入和保障房建设来稳定增速；二是推进关键领域的市场化改革，优化国民经济结构，改善经济增长的潜力。

我国经济结构调整任务艰巨，调整的成本也在不断上升，包括社会成本、经济下行风险、环境治理、失业问题，以及金融系统不良资产的增长，这些都是当前面临的风险。

由于近期快速发展的外部金融与传统体系内金融出现失衡，当前银行业经营面临更加严峻的内外部冲击和挑战。一方面，受网络金融、同业创新、非标理财等金融脱媒进程的影响，通过银行体系的融资占整体社会融资的比重在递减；另一方面，由于外部金融难于管理和几乎蔓延于全部经济运行中的过度错配，流动性可能会成为中长期困扰金融市场的问题。我个人判断，货币市场利率虽然并非会一路上涨，但已经进入了上涨周期，因为全社会的资金成本中枢已经大大抬升了。

再有一个风险，即地方融资的过快增长。政府已经意识到各级地方融资平台负债这种过快增长中包含着一些资金运用不透明、激励约束扭曲、效率不高、不可持续等一系列问题，化解起来也是一个非常艰巨的任务。

屈庆:我认为2014年中国经济会相对比较平稳。

2014年中国经济运行的主要风险在于两方面:一是房地产风险，房地产在2014年从销量到价格都将是一个拐点，一个慢拐点；二是地方政府债务问题。现在都说要收缩影子银行，但如果收缩速度太快就可能导致一些企业融资难，增加资金压力进而引发信用风险。

从积极方面来说，消费空间较大。一是2009年我国推出刺激汽车消费政策，随着更新换代，2013年汽车销售非常好。二是随着利率市场化的推进，居民储蓄收益有了比较大的提升。三是中央加大反腐，高端白酒等商品纷纷降价，越来越有人能够消费得起。四是随着90后等新生代的成长，消费能力增强。

谢亚轩:现在或许进入了一种所谓的经济增长新常态。我们预测2014年经济增长7.5%左右，消费应该和2013年相差不大，但投资会比2013年低一点，这是基于两个负面因素:一个是房地产调控可能在2014年会被更多地强调；二是近期市场利率上升应该会对2014年的投资产生较大影响。就风险而言，我们主要关注房价和广义社会信贷之间的关系，会不会在2014年出现逆转。不管是对影子银行加强监管，还是对地方政府债务的控制，都指向了控制整个社会的杠杆率，如果这些措施同时得到执行，那么对房价的负面影响应该是比较明确的，这应该是2014年中国经济最大的风险点。

王超群:2014年的中国经济需要关注三个方面:一是房地产行业，一方面各项高压政策仍然持续，另一方面，国家统计局发布的“70个大中城市新建住宅价格指数的当月同比”数据与中债综合净价指数总体呈现负相关的关系，2005年7月至2010年3月，相关性系数约为-0.7，2011年9月至2013年11月，相关性系数约为-0.73。但在2010年4月至2011年8月期间，两个指标偏离了负相关的关系，呈现正相关，相关性系数约为0.9，在此期间货币政策、房产调控政策叠加因素导致两个指标同时下跌。而中债综合净价指数呈现比较规律的“两年跌，一年涨”的趋势，从这个角度来看，房地产价格可能将于2014年出现回落，房地产行业对投资拉动的作用将减弱。

二是从普通企业来看(即对利率较为敏感的企业)，资本回报率为7%-9%，而从中债中短期票据和企业债收益率曲线来看，AA级别收益率基本已全线接近或者超过7%，该收益率会对实体经济的融资需求有一定的制约作用，对经济拉动有负面影响。

三是各层已经认识到了地方政府债务存量和增速问题，因此可以预计2014年地方政府债务增速将明显下降。在债务不增或缓增，地方政府财政收入分配格局未有实质性改变的基础之上，对应的基础设施建设投资将放缓，对投资的拉动作用也将削弱。