三因素催生信用债慢牛行情 个券走势将分化

近两周以来，伴随中长期利率债收益率松动下行，中长期信用债也迎来一波显著回暖行情。分析人士指出，在市场流动性预期改善、非标投资需求下降以及资金风险偏好升温等因素的助推下，中长期信用债有望步入慢牛格局。不过，债券“零违约”时代的落幕，意味着未来个券走势进一步分化在所难免，对于部分低评级产业债仍需给予高度警惕；相对而言，城投债和中高等级国企债仍是被机构普遍看好的品种。

城投债领衔

信用债收益率整体下行

最近两周，信用债市场扫尽阴霾，各期限各等级品种收益率纷纷下行。

城投债成为机构最爱，收益率下行幅度明显超过产业债。以银行间5年期AA+级城投债和产业债走势为例，清明节过后直到4月23日，两类券种的中证到期收益率分别下行32BP、20BP；与此同时，公司债表现也甚为抢眼，截至4月24日，沪深两市到期收益率在10%以上的个券为30只，较3月末减少9只。其中，11华锐01、12湘鄂债、12墨龙01、11南钢债等高收益债代表券种收益率下行幅度均超过120BP。

对于近期信用债市场的转暖，综合多家机构观点来看，主要缘于三大因素:其一，伴随一季度宏观数据出炉，市场对于货币政策放松的预期升温，机构对中长期资金面预期明显改善，中长期基准债券利率因此下行并带动信用债收益率相应走低；其二，非标业务受限，信用债需求相应上升。中银国际分析师指出，从已公布的12家银行年报来看，激进型商业银行同业资产下降显著，显示同业业务最疯狂的时代已经过去，非标向标债的转换期已经到来；其三，伴随政府频频祭出稳增长措施，投资者认为未来不会出现系统性的信用风险，信用偏好上升致使信用债需求增长，甚至对于机构频频示警的交易所低评级高收益债，也不乏抄底资金介入。

慢牛或持续

个券分化在所难免

近两周的“热身”之后，目前市场对于未来流动性保持中性偏松、标债需求增长、风险偏好回升等已经形成了较为一致的预期。这意味着，虽然一季度资金面超预期宽松的局面难以再现，并将对债券收益率短端形成压制，但中长端收益率仍具备继续下行的动力。

中银国际在其二季度债券策略报告中指出，在基本面不发生大变化的前提下，只要7天回购利率保持在4.5%以下，信用债就有加杠杆的空间，预计二季度基金和券商杠杆将经历系统性上升过程，随着利率债牛市变平，信用债行情将被再次点燃。

不过，无论是在3月份的调整还是在最近一波的反弹过程中，信用债市场都呈现出明显的结构性分化特征，即，城投债表现好于产业债。而展望后市，在乐观情绪升温的同时，机构普遍认为这一分化特征有望更加鲜明。

一方面，伴随稳增长措施不断出台，以及地方政府融资渠道不断完善，地方政府和国有企业发生信用风险的概率较小，城投债和国企债券有望继续受到投资者追捧。如中信建投报告指出，未来伴随地方政府举债权限适度放开、融资更加规范化，同为地方政府相关债券城投债利率将向地方政府债券回归。与此同时，在经济增速下行、调结构继续的背景下，如钢铁、煤炭、有色、造船、光伏等产能过剩行业和高负债行业前景仍不被机构看好，特别是这些行业中的低等级品种，更是机构普遍建议回避的品种。

值得一提的是，交易所高收益产业债由于多数属于上述产能过剩或高负债行业，近日已经出现回调迹象，其中12中富01更是连挫五日，累计回升逾500BP。伴随年报披露趋于尾声，暂停上市、评级下调将成为短期内交易所高收益债面临的主要风险。交易所信息显示，南钢股份将于4月29日，华锐风电、珠海中富两公司于4月30日公布年报。基于天威债的前车之鉴，三家公司公布年报之日，可能就是11南钢债、11华锐01、11华锐02和12中富01暂停上市之时，对于流动性偏好较高的投资者来说，仍需抓紧未来几个交易日的卖出机会。(记者葛春晖)