国泰君安：规范同业业务考验债市牛市（2）

关注对应的四大政策对冲方式

显然，127号文很可能在宏观层面上产生负面效应，监管部门在经济增速仍然在逼近底线之时，不能不考虑需要采用其他政策对冲。我们认为，未来出现对冲政策的概率比较高，包括以下几种方式:

(1)大力推进直接融资以使得“非标转标”。127号文中第5条对“买入返售”项进行了明确的规定，“买入返售(卖出回购)业务项下的金融资产应当为银行承兑汇票，债券、央票等在银行间市场、证券交易所市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的金融资产”。此外，第7条规定“金融机构开展买入返售(卖出回购)和同业投资业务，不得接受和提供任何直接或间接、显性或隐性的第三方金融机构信用担保，国家另有规定的除外”。第5条和第7条事实上使得非标资产无法进入到同业买入返售科目中，但是非标融资方来自实体经济的融资需求，按照“堵邪路、开正门”的总体监管思路，势必要放开非标融资方采用标准融资方式来进行融资，商业银行资产证券化、非标资产打包成PPN、标准债券的发行门槛降低、加速推进地方政府融资模式转变成为可能的选择方式，不出预料的话，6月份很可能通过加速放开政策来推进直接融资。

(2)纳入一部分同业存款进入“一般存款”科目，扩大存款基数。纳入同业存款进入一般存款的作用在于，一方面可以降低类似2013年6月份钱荒发生的概率，另一方面也有利于商业银行扩大存款基数，从而能够使“非标转标”的过程中，不至于受到存贷比的约束而出现被动地去杠杆带来经济的“硬着陆”。更进一步来看，甚至不排除未来对现有的存贷比监管约束指标进行实质性改变的可能。

(3)适度下调法定准备金率，以及逐步实施同业存款上缴准备金。为了对冲可能带来的流动性风险，预计央行可能采用下调1%-2%一般存款准备金率和同业存款上缴准备金逐步实施。

(4)加速推动银行补充资本金。发行优先股可能是一个选择，预计未来将推进商业银行加速发行优先股，以满足资本金需求。