铁道债实质性违约可能性小 明年再融资压力增（3）

由于过去铁道债的中长期品种主要由银行和保险来消化，但目前这两个主体的需求都有下降的趋势。由于债券与贷款一样要纳入授信管理，如果银行对铁道部的单一集团客户授信集中度超标，不但不能对其新增贷款，也无法再投资铁道发行的债券。而保险今年的保费收入几乎没有增长，而且用于固定收益类资产配置的资金主要流向协议存款和次级债，对铁道债的需求也产生分流。

净资产40%的约束限制了中长期债券的发行空间。2010年铁道部的发债余额已经开始逼近净资产40%上限，由于短融不受40%限制而且融资成本较低，铁道部2010年短融发行量达到了850亿元，是2009年发行量300亿的近3倍，2011年全年，短融（含超短融）的发行量更是达到了1100亿元的新高。

综上，我们认为虽然铁道债出现实质违约的可能性仍很低，但供需关系会继续恶化，未来铁道部再融资压力将有显著提升，需要通过政府注资、缩减投资等多种渠道共同解决。

事实上，12月15日，国务院副总理李克强出席全国发展和改革工作座谈会上亦表示，保持投资的适度规模，优化投资结构，支持民间投资进入铁路、市政、能源、社会事业等领域。不排除明年通过加大引入民间投资来缓解铁道部融资压力的可能。

此外，业内专家指出，政企不分带来的监管进退失据才是未来发展的隐患。目前铁道部实行生产高度集中、财务“收支两条线”的管理体制，若其能启动分拆重组，那么将有助于推进其行车、车流调度及清算体系的改革。而清算体系改革将使得铁路公司有更大的创收积极性，也有利于明确成本，从而控制成本，创造更好的收益。

来自国信证券的研究观点认为，2012年上半年有望出台的是清算制度改革、铁路多经发展思路和铁路物流规划。至于铁路政企分开，以及未来资产切割方案等更深层次的改革，其方案出台时间尚难判断。（完）