汇添富陆文磊：信用债投资的魅力与陷阱

汇添富保本混合基金经理 陆文磊

与政府债券相比，信用债券最显著的差异就是存在信用风险，所以信用债券比国债有更高的收益，有更大的投资魅力。当然，如果投资信用债券的时机不当，投资者可能遭受重大损失。因此，信用债券既充满诱惑，又可能存在陷阱，这就给投资者提出了一个问题：究竟该如何投资信用债券？

首先，时机选择对信用债券投资很重要。根据投资时钟理论，在经济周期的不同阶段，信用债券和政府债券的投资价值是不一样的，甚至不同等级的信用债券投资价值的差异也很大。一般而言，当经济处于周期下行阶段时，政府债券和高资质的投资级别的信用债券具有较大的投资价值，而低信用资质的信用债虽然收益率很高，但需要回避，因为这个阶段企业的破产风险在加大，低资质信用债流动性很弱，一旦市场出现违约事件，很可能引发连锁反应，导致这类债券价格出现巨大的波动。当政策开始放松、经济逐渐见底回升的时候，低资质的信用债将迎来最好的投资机会。

其次，信用债券的发债人资质是差异化的，做好研究对于防范信用风险非常重要。国内的信用债券市场远未发展到成熟阶段，目前无论是债券的信用评级、信息的透明度，还是市场对信用风险的定价都还不完善。为了保证投资的安全性，对发债主体的研究就显得非常重要。一般而言，对信用债券的研究重点要关注以下几个方面：一是企业的经营状况，需要关注企业的稳定性尤其是盈利能力和现金流量的稳定性。受经济周期影响较弱、现金流持续稳定的公司往往更容易获得债券投资者的青睐。二是发债主体的股东背景，这是国内信用市场比较特殊的一个方面。央企和地方大型国企由于具备国有股东背景，市场对这类主体发行的债券的接受度要强于民营企业，其发债利率也低于可比的民营企业，但从另一个角度看，对于民营企业，只要对其研究透彻，对企业的经营状况非常熟悉，投资于这些企业发行的债券能取得更高的收益。城投债的股东背景比较特殊。本质上讲，城投债是地方政府融资的工具，所以，对城投债需要把握的重点是地方的财政实力、财政负担以及地方政府对发债主体的支持等。三是债券的信用增强方式（也叫增信方式）。目前信用债券采用的增信方式主要包括股权质押、应收账款质押、土地抵押、第三方担保等，对增信方式的作用或有效性需要具体分析，难以一概而论，但如果有的债券因为发行主体本身资质偏低而有较高的票面利率，同时这些债券增信方式的有效性较好，那就具备很大的投资价值。

大体而言，做好信用研究、把握好投资时机是在信用债券投资上取得成功的关键要素。对于普通投资者而言，信用债券投资最需要防范的就是“高收益”陷阱，即主要冲着债券的高收益率投资，而忽视了高收益背后潜在的信用风险和价格波动风险。如果某信用债券的收益率远远超过银行贷款利率，那肯定是某些方面存在明显瑕疵，必须弄清楚收益率高的原因以及背后的风险是不是自己愿意承受的。毕竟，债券投资作为一种低风险的投资手段，保住本金的安全是第一位的。