市政债券：激活城建投融资机制

中国银行间市场交易商协会市场创新部专题研究小组

■改革开放以来，我国市政建设投入增长迅速。1978-2011年，我国城市公用设施固定资产投资年均增长26.1%。按城市人口计算，人均固定资产投资也由3.7元增加至1955.6元。

■我国市政建设投资占全社会固定资产投资的比重低于发展中国家平均水平。发展中国家城市建设固定资产投资占全社会固定资产投资的比重一般为10%-15%。1995年以来，我国城市基础设施建设投资占全社会固定资产投资的比重平均为5%。市政建设投资与GDP之比则维持在4%以下。

■城镇化是我国现代化建设的历史任务。城镇化涉及的道路、桥梁、给排水、市政设施、环境保护等公共服务设施的建设和维护，是我国地方政府的基本事权，需要大量的财政支出。

■由于基础设施投资规模大，回收期限长，单靠当前财政收入建设不太现实，有必要通过举债方式集中建设资金，在合理期限内提早建成使用，再以有偿使用的收费偿还债务。

■通过城镇化事权主体发行市政债券，形成市场化可持续的融资机制，一方面有助于解决市政建设中财权与事权错配的问题，另一方面也有助于实现地方政府融资平台的规范化，降低财政风险和金融风险。

文眼

改革开放35年来，我国城乡面貌变化之大举世罕见。大量的城市基础设施建设和公共服务设施建设，需要大笔资金投入。这些钱从哪里来？又怎么用？并不简单。尤其在全面深化改革的新形势下，在调整中央与地方财权与事权关系的新背景下，如何以市场化手段来推动改革、激活城市建设投融资机制，中国银行间市场交易商协会的一个研究小组提出了他们的看法，值得一读。

——亚夫

城镇化是我国现代化建设的历史任务，也是扩大内需的最大潜力所在。城镇化涉及的道路、桥梁、给排水、市政设施、环境保护等公共服务设施的建设和维护，是我国地方政府的基本事权，需要大量的财政支出。

由于基础设施投资规模大，回收期限长，单靠当前财政收入建设不太现实，有必要通过举债方式集中建设资金，在合理期限内提早建成使用，再以有偿使用的收费偿还债务。

十八届三中全会《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》提出，要“建立事权和支出责任相适应的制度”，并明确“区域性公共服务作为地方事权”。《决定》提出要“建立透明规范的城市建设投融资机制，允许地方政府通过发债等多种方式拓宽城市建设融资渠道”，这为建立权责明晰、多元化的城市建设投融资体制指明了方向。

城市基础设施建设投融资创新难点

首先，资金需求持续增长与地方政府财力不足的矛盾长期存在。改革开放以来，我国市政建设投入增长迅速。1978-2011年，我国城市公用设施固定资产投资年均增长26.1%。按城市人口计算，人均固定资产投资也由3.7元增加至1955.6元。

但市政建设投资相对水平仍然较低，其占全社会固定资产投资的比重低于发展中国家平均水平。联合国开发计划署的研究表明，发展中国家城市建设固定资产投资占全社会固定资产投资的比重一般为10%-15%，与GDP之比一般为3%-5%。1995年以来，我国城市基础设施建设投资占全社会固定资产投资的比重平均为5%，最高值仅为8%。与此同时，市政建设投资与GDP之比也维持在4%以下。

2012年末，我国城镇化率为52.6%，仍远低于发达国家近80%的平均水平。到2020年，预计城镇人口年均增长1700万左右，届时城镇化率达到60%左右，城市人口8.4亿左右。可以预见，随着城镇化的推进，基础设施建设投资势必也要增长。即使不考虑基础设施投资的历史欠账，按照人均30万元左右计算投资规模，未来8-10年每年大体需要新增投入5万亿元。

目前，我国中央地方政府事权和支出责任划分不清晰、不合理、不规范，地方政府财政收入难以满足对应事权的需求。1978-1994年，地方财政收入与支出占全国比重还基本相称，66.5%对应63.1%，而1995-2012年，二者分别变为48.7%和78.9%，也即地方政府用不到一半的财政收入承担了接近8成的支出责任。而且，随着地方财政收入增速的变缓（2012年收入增速由上年的29.4%下降到16.2%）和支出的不断加大，这种财权与事权的不对等状况存在继续强化的趋势。这种不对等局面的持续，造成相当一部分地方仍处于“吃饭财政”阶段，使得可用于地方建设的财政资金十分有限。

其次，融资形态不规范，金融风险和财政风险隐患加大。为填补资金缺口，地方政府主要通过设立政府融资平台进行融资。审计署审计结果显示，截至2010年底，地方政府性债务余额达到10.72万亿元，其中政府负有偿还责任的6.71万亿元。审计署2012年11月至2013年2月的“抽查”结果显示，截至2012年底，36个地方政府本级政府性债务余额3.85万亿元，比2010年增长12.94%。融资平台债务高企容易累积风险。

除银行贷款外，融资平台主要通过发行债券和信托贷款融资。信托贷款的利率水平比银行信贷高。同时，基础设施项目建设周期一般在10年左右，而融资平台贷款期限一般不超过5-8年，只能通过滚雪球的方式“借新钱、还旧债”，加剧银行信贷风险。此外，融资平台收入依赖于土地增值。数据显示，2003-2012年的十年间，土地出让金贡献相当于地方财政52%的收入，2010年最高达到72%。一旦经济回调或土地增值速度放缓，政府融资平台还款压力将明显增大。

未来，除了地方解政府存量债务外，伴随城镇化的持续推进，将会继续有大量增量的产生，如果不能相应建立起约束地方政府行为、控制银行风险的机制，财政风险和金融风险将会继续累积。

第三，地方政府发债创新尚需进一步突破。为化解政府融资平台风险，建立规范的地方政府举债机制，中央已开始探索地方政府发债之路。2009年3月，中央决定由财政部代地方政府发行2000亿元地方政府债券。2011年，中央试点4省市自行发债，2013年扩大为6省市。这一举措为地方政府提供了一种更加市场化的融资渠道。但是，无论是由财政部代发或省级地方政府自行发债，都存在资金使用者和债务偿还者错配的问题。

市政项目建设时，主要由城市政府主导；而为市政项目筹资时，实际资金使用者并不出面，主要依靠中央政府、省及直辖市政府发行债券。这一错配有可能导致资金使用者只关心项目建设进度，而不关心资金偿还问题，导致投资效率低下甚至重复投资。同时，还会被债券投资者认定为有中央政府信用背书，难以形成权责明确的地方政府融资体系。