“后院”火势渐息 转债机会临近

三季度以来，可转债市场走势与A股市场明显背离，呈现出跟跌易、跟涨难的反常特征。分析人士指出，这段时期可转债走势异常，主要与纯债市场持续走熊有关，而随着纯债市场出现震荡企稳迹象，在正股、估值、价格均处低位的三重支撑下，年内转债市场的投资机会已经值得期待。

转债“后院”起火

作为横跨股市和债市的特有品种，可转换债券兼具债性和股性，其市场运行也有其自身逻辑。即，在债性和股性之间，转债走势主要以跟随股市变化、显现股性特征为主，而债性仅在触发保护条款及债底时提供安全保护，若向上碰到提前赎回条款，则会牺牲进一步跟随上涨的空间。这意味着，理论上转债应与正股走势一致，涨跌幅度则小于正股。

然而，自从进入三季度以来，沪深转债市场的表现却与上述逻辑相差甚远，整体呈现为与正股跟跌易、跟涨难的运行特征，多数个券涨幅远远落后正股、跌幅则显著超过正股。据WIND统计，从7月初至8月27日，上证综指累计上涨6.28%，中证转债指数仅微涨0.34%；两市18只可比转债对应的正股平均涨幅达到8.62%，而转债平均仅上涨1.29%，其中，石化、深机、恒丰、中海等四只转债甚至在正股涨幅均超过5%的背景下悉数逆势下跌。

对于这段时期转债市场的异常表现，海通证券指出，作为转债市场坚强后盾的纯债市场“后院起火”，应该能够为此做出解释。该机构分析师表示，2009年以来，无论是资金面紧张、供给冲击、加息还是信用风险，三季度都成为了债市的魔咒，均表现为收益率大幅上升，而在此过程中，转债就成为了债券市场的“亲密垫背”:或者为了应付赎回压力充当流动性的模子，或者受投资者谨慎情绪影响而遭受冲击。数据显示，三季度以来，债券市场持续调整、熊态毕露，10年期国债收益率在上周二创下4.08%的近两年以来新高，各类信用债收益率也同步走高。这一背景下，转债市场旧戏重演也就顺理成章。

值得庆幸的是，自从上周三以来，伴随资金面好转以及一级市场招标好于预期，债券市场已经出现企稳迹象，收益率亦出现小幅下移。8月27日，10年期国债收益率已经连续三个交易日位于4%下方水平。目前来看，尽管机构普遍对于利率市场化背景下的债券市场趋势性投资机会抱有怀疑，但在货币政策保持中性、央行维护短期资金面适度宽松的背景下，机构对于债券收益率上行空间有限、4.08%或是10年国债顶部也已形成一致预期。纯债预期的稳定，则为转债市场重新盯住股市提供了可能。

显现投资机会

债市初现企稳迹象时，债市对于转债的关联影响会逐步减弱，那么在选择未来转债的投资机会时，对于股市方向的判断就显得至关重要。在这一问题上，综合多家机构观点来看，尽管大家仍对美联储退出QE等因素可能会对三季度末市场带来一定冲击，但从中长期的角度来看，转债市场的投资机会已经显现。

国泰君安证券指出，汇丰中国8月PMI初值大超预期，经济复苏早期迹象初显，基本面将对市场形成支撑，虽然QE退出预期将在9月不断发酵，短期或不利于权益市场，但实际打击可能有限，反而恰好形成全年权益市场较好的集中增持时点。就转债市场而言，该机构表示，当前收益率超过3%个券共有5只，转债整体估值仍在6月末的低位水平，正股、估值、价格均处于低位的三重支撑下，年内转债机会值得坚定看好。

宏源证券亦表示，随着中报披露工作接近尾声，上半年公司业绩对转债负面影响的最坏期将翻过，在8月底中报公布结束后和9月中旬趋势明朗化前，进行一定仓位配置是以不变应万变之法。

就具体投资策略及券种选择而言，中信证券分析师表示，对于1年左右的中期配置型资金来说，银行转债具有良好的配置价值，为加仓首选。理由是:其一，成长股估值达到高位，风格转换将提升银行估值；其二，未来优先股推出将提升银行股估值；其三，当前银行转债攻守兼备，如中行转债到期收益率高达3.63%、转股溢价率5.75%，下跌空间最多2%，高弹性和下修空间也使得民生转债在其面值附近获得较强支撑。此外，民生转债亦为国泰君安证券的首推品种，而宏源证券则更看好石化转债的配置价值以及中鼎、东化转债的交易机会。(记者葛春晖)