安信基金固定收益投资总监 李勇
2014年以来，我国的债券市场已经历了两年的大牛市。站在年终岁尾的节点上，投资者心中一定会有这样的疑问:2016年债券市场还会继续火爆吗?纯债型基金的投资收益能有多少期待?债券投资又有哪些策略可为?
笔者认为，支撑债券市场上涨的乐观因素至少三点。一是从宏观形势看，经济将继续走在“L型”的底部，低迷状态短期难以改变，通缩或持续。这种基本面有利于债券行情的延续，但是也不乏顾虑。为了实现到2020年国内生产总值比2010年翻一番的目标，GDP每年平均增速需保持在6.5%以上，那么明年财政政策需要发力，经济进一步大幅下滑和通缩的概率也不大，更大的可能是维持现状，为改革争取更多的时间。
二是货币政策宽松可期，降准还有较大空间，流动性无忧。不过央行在货币政策放松上也需要把握一个度。倘若央行过度刺激，造成极宽松和极低利率的话，容易吹起资产泡沫、阻碍市场出清、且汇率也可能承压。央行既要维持宽货币的环境，缓解经济下行的压力，同时也有一些掣肘和其他政策目标的兼顾。
三是资产依然欠配，尤其是利率债和高评级债券对低风险偏好的投资者来说会有较强的配置需求。但是，当利率特别低以至于完全无法满足投资人的需求时，也会有部分风险偏好相对高一些的机构转身去挖掘其它类固定收益的品种来增强收益，譬如打新、高分红的股票等等。
反观制约债市走强的因素:一是权益市场的影响。倘若2016年股市走好、新股密集发行，应该有部分资金从债券市场流向权益市场，当然市场对此也存在较大的分歧。新股发行制度改革之后，对打新期间流动性的扰动大大降低了，另外，股票如果明年没有再起一波大牛市，资金流入权益市场的规模也不会太大。二是信用风险发酵，债券违约率上升，这是2016年比较明确的趋势。然而，只要回避过剩产能的企业和基本面差的民企，大多数债券违约概率还真不大。三是对人民币贬值的担忧。人民币汇率会暴跌吗?这个很难。其他的姑且不论，我们单看经济，除了美国复苏较快之外，其他主要国家的情况也不比我们更好。汇率是个相对的概念，2016年随着人民币对美元确实存在贬值压力，但是相比其他多数货币而言，还可能有升值的动力。只要人民币相对稳定，对债券的影响不大。四是利率水平的争议。当前债券收益率已经明显低于历史中枢位置，有些人说一二级市场上买债的时候感觉节操碎了一地。到底这个利率有没有价值呢?这是争论的焦点。乐观的人觉得，当前经济糟糕，持续时间会很长，政策继续大幅宽松是没有疑问的，甚至会实现零利率。不能再用过去的老眼光去看待利率的下限。而谨慎的人则认为利率的历史低点还是有参考价值的，譬如从过去十年来看，10年国债收益率在2009年1月达到最低点2.67%，但是这次很难破这个点位。理由有两点:一方面彼时的美国次贷危机乍起，全球经济萎靡，各国同时在往宽松的方向出政策。而现在美国复苏，并进入加息周期，已经不是全球一起放水的节奏了。另一方面2009年我国的隔夜利率最低降至0.8%。当前处于1.8%附近，货币市场利率如果不能进一步打开空间，债券利率进一步下行的力度有限，长期国债如何破前低?
综合以上分析，可以看出利多债市的逻辑并不令人太兴奋，而利空的因素也没那么可怕，市场存在着较大的分歧和心理纠结。因此，笔者倾向于认为2016年债券市场或将区间震荡，应该在乐观中保留一份谨慎。
此外，不能再参照过去两年的靓丽业绩来预估明年的收成，有必要降低收益预期，以平常心争取实现6%-8%的收益就很好。各类机构可以结合自身的特点和优势，定制相应的策略。
笔者觉得性价比最高的杠杆策略是加足杠杆、买入中短期债券套息差。这种策略亏损风险小，主要承担流动性风险。适用于没有严格杠杆限制的小机构；其次是交易策略，在利率区间内频繁交易，买卖流动性好的利率债和高评级债券。这对交易能力要求很高。明年公募基金的杠杆将受到进一步约束，或许可以通过加强交易操作来提升收益水平。然后是信用策略，买入低评级债券。此策略适用于信用研究能力强、对债券评级没有硬约束、对信用风险有较强承受能力的机构；最后是债券增强策略。以债券为底仓，辅以打新和分红率高的股票。适用于银行理财和保险等大机构。
