规范地方融资制度可减少影子银行依赖

徐绍峰 

地方政府债券自发自还终于开闸。 

经国务院批准，2014年上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、江西、宁夏、青岛试点地方政府债券自发自还，总规模为1092亿元。 

在此次地方政府自发自还债券试点之前，仅极少数地方政府获得了自行发债试点资格。2011年试点省市包括上海市、浙江省、广东省和深圳市。2013年6月新加入山东省及江苏省。不过，与此次“自发自还”不同的是，此前地方债通常由财政部代理发行并代办还本付息。现在，在财政部代发代还之外，又增加了地方政府“自发自还”这一发债新方式。 

众所周知，地方政府过往的主要融资模式是，绕开预算法限制，将集体土地转换成国有土地，再将国有土地使用权转移到地方政府融资平台并作为抵押品，进行表外融资。 

借助这一负债模式，近年来，地方政府融资平台表外融资规模膨胀迅速，影子银行因此生机勃勃。国家审计局提供的数据显示，截至2013年6月末，地方政府负有偿还和担保责任的债务总额较2010年末统计的10.7万亿元大幅增长67%至17.9万亿元。其中，平台贷款在地方政府债务余额中占到40%左右。如此爆炸式膨胀，影子银行起到了不小的作用。数据显示，2013年银行表外资产总规模达57.7万亿元，接近银行总资产的41%。而这些表外资产中，有相当部分资金在流入楼市和产能过剩行业的同时，流入了地方政府融资平台。 

盛宴总有结束时。 

随着地方政府负债规模日益庞大，债务风险不断累积，特别是以未来卖地收入作为抵押的融资模式不可持续，也具有非常大的不确定性。2014年的财政预算报告设定了逐步淘汰地方政府融资平台融资功能的远景。 

不仅预算报告设限，今年以来，金融监管部门也加大了对影子银行规范和监管的力度，地方政府融资平台融资空间也因此受到了极大挤压。 

无论是银监会4月发布的《关于信托公司风险监管的指导意见》(99号文)以及《关于99号文的执行细则》，还是“一行三会”与外汇局日前印发的《关于规范金融机构同业业务的通知》(127号文)，受限制最大的无疑是这几年发展最快、地方政府融资平台受益最大的信托贷款。数据显示，2012年和2013年新增社会融资总量的27%来源于信托、委托贷款和未贴现汇票，去年信托、委托贷款的余额增速均在50%左右，远超18%的社会融资规模总量增速。 

值得注意的是，127号文中有关“卖出回购方的信贷资产不得出表”、禁止对同业业务提供任何第三方担保等规定，将会使影子银行特别是信托贷款发展所依赖的通道业务极大萎缩。最新公布的金融统计数据显示，4月信托贷款在3月少增5442亿元的基础上，再次少增1525亿元，而且4月新增信托贷款仅417亿元。照此趋势，5月新增信托贷款将会继续缩减。 

堵住了“邪道”，必须大开正门。 

鉴于表外融资不仅信息不透明以致难以监管，而且融资成本高，加重了地方政府偿债负担。发展地方政府债券市场，特别是市政债券市场，剥离融资平台公司政府融资职能，淘汰其他融资渠道，不仅是规范地方融资制度、控制和化解地方债务风险、更好地管理地方财政、防止过度依赖影子银行的最好办法，也是唯一出路。 

这是因为，一方面，我国将对预算法进行修改，最新的预算法草案中已包括允许地方政府直接发行债券为重点项目融资的规定，虽然该草案尚需人大表决通过，但政策环境改善有望；另一方面，新国九条明确指出，要“健全多层次资本市场体系”、“规范发展债券市场”，尤其是“建立健全地方政府债券制度”，政府债券市场将迎来一轮发展机遇。今年我国确定的地方政府债券发行额度为人民币4000亿元，而去年为3500亿元。预算法若修改，明年地方政府发债规模或将进一步增加。 

更何况，127号文在限制金融机构非标业务增长空间的同时，也打开“正门”，引导金融机构将同业投资目标对准“标准化的信贷和债券”。用标准化的信贷和债券，替代规模巨大的表外融资，金融机构的置换需求巨大。因此，业内普遍预计，在非标业务日渐萎缩的同时，债市将迎来一轮长期牛市。 

债券牛市对地方政府发债是重大利好。要知道，没有金融机构的参与，不将金融机构的同业投资需求引导到债市上来，地方政府的巨大发债需求就难以满足。从这个意义上讲，虽然监管部门整顿影子银行堵塞了地方政府表外融资渠道，但127号文也为债市引来巨量资金“活水”。有了这些“活水”，只要新预算法通过，拥有一定信用等级的地方政府，进行较之表外融资更廉价、更少期限错配的债券融资将不成问题。当然，代价是债券需要自行偿付，需要给予投资者更高回报，而且负债将更透明，也将受到更多纪律约束。