地方政府债券发行或不再冒进

刘丹 中国金融信息网人民币频道特约专栏分析师

人民网12月9日报道:经中共中央批准，中央组织部印发《关于改进地方党政领导班子和领导干部政绩考核工作的通知》(以下简称《通知》)，规定今后对地方党政领导班子和领导干部的各类考核考察，不能仅仅把地区生产总值及增长率作为政绩评价的主要指标。领导干部盲目举债造成烂帐的，将给予组织处理或党纪政纪处分，已经离任的也要追究责任。这有利于降低政府行为对市场的干扰，纠正资金流向，并有利于信用债市场形成合理定价，促进产业发展，使利率市场化改革发挥其应有作用。

(一)抑制地方政府盲目投资、过度举债需求，使发债行为进一步规范

地方政府和融资平台发债的特点是，过度举债，不计成本，导致地方负债规模迅速扩大，财政缺口扩大，债务风险不断累积。

十八大三中全会《全面深化改革决定》指出，将允许地方政府通过发债等多种方式拓宽融资渠道，并建立规范合理的地方政府债务管理及风险预警机制。决定指出地方债发行本着量入为出的原则，同时完善政府会计制度，编制政府资产表，提高地方融资活动透明度，破除官员政绩考核的“唯GDP论”。这些改革措施对转变政府职能，抑制地方政府过度投资、不计成本的举债需求都有积极的作用。

最新的《通知》把政府负债作为政绩考核的重要指标，强化任期内举债情况的考核、审计和责任追究，防止急于求成，以盲目举债搞“政绩工程”。注重考核发展思路、发展规划的连续性，考核坚持和完善前任正确发展思路、一张好蓝图抓到底的情况，考核积极化解历史遗留问题的情况，把是否存在“新官不理旧账”“吃子孙饭”等问题作为考核评价领导班子和领导干部履职尽责的重要内容。

《通知》将改革思路落到了实处，会抑制地方政府盲目投资、过度举债需求，同时对发债成本也会更倾向于综合考虑成本、收益，通过市场化定价，使地方政府发行行为更进一步规范，地方债在规模上和定价上，都会更加合理。

(二)有利于纠正资金流向，利于信用债形成合理定价

利率由借贷双方供需关系决定。信用债的发行审核比较严格，公司相对比较优质，另外购买成本低，一般会低于贷款利率水平。企业贷款或举债融资的决策取决于预期收益率和资金成本的关系。如果正常的按照借贷市场供需，在产业投资收益普遍不高，贷款利率和信用债上升空间应该不大，但不同行业贷款利率的风险溢价区别将更加明显，淘汰落后产能和低盈利能力企业，优质企业则可以以更低的成本进行融资。

但是，因为有政府隐性担保的城投债和以房地产行业投资为标的的高收益产品，激励商业银行和其他金融机构普遍追逐此类高收益产品，抬升了整个市场的利率水平，使得产业层面融资环境进一步恶化。与CPI持续居高相反，对于生产型企业，目前工业品出厂价格指数PPI大概-2%，贷款利率却在上升，三季度金融机构贷款加权平均利率约为7%，则真实贷款利率达到9%，很多行业利润率普遍下降的情况下，整体贷款利率偏高，很多企业放弃融资计划。信用债收益率也在大幅上升，很多企业停止发债。

这样的结果应该不是利率市场化的初衷。在此背景下，债券市场在贷款利率市场化，市场利率整体抬升幅度过大的情况下，对资源配置调整也是失效的。政策上出台很多规范银行资金投向的政策措施，包括对理财产品、非标产品

的规范和限制，对城投平台发债的限制等，但银行和金融机构总是会通过创新业务来规避监管，治标不治本。归根到底还是要依赖更深层次的改革，才能保障利率市场化实现其资源配置的重要性作用。

《通知》将对地方政府发债行为进行规范，降低政府行为对市场的干扰，有利于纠正资金流向，有利于信用债市场形成合理定价，有利于利率市场化改革发挥其应有作用。

结论

地方债因为政府隐性担保和政府绩效考核等因素，其过度发展扭曲了了信贷资金流向和价格，挤压了产业发展空间。《通知》将改革思路落到了实处，会抑制地方政府盲目投资、过度举债需求，同时对发债成本也会更倾向于综合考虑成本、收益，通过市场化定价，使地方政府发债行为更进一步规范，地方债在规模上和定价上，都会更加合理。有利于降低政府行为对市场的干扰，纠正资金流向，并有利于信用债市场形成合理定价，促进产业发展，使利率市场化改革发挥其应有作用。

作者介绍

刘丹，债券分析师，北京大学中国经济研究中心经济学博士后，大连理工大学管理科学与工程博士。2011年6月加入中国银河证券研究部至今，从事债券市场深度专题研究、信用债研究、利率互换等衍生品定价与交易策略研究工作。

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