【财经分析】信用风险呈现“先抑后扬”格局 短期切忌过度信用下沉

新华财经上海12月20日电(记者 杨溢仁)本周以来,包括“17如意科技MTN001” “20鸿达兴业SCP001”“15中信国安MTN004”在内的多只债券确认发生兑付违约。

站在违约风险频现的年末时点,业界普遍判断,在“宽信用”向信用收缩方向转变的大背景下,2021年整体信用债的到期续作压力依旧居高难下,彼时信用风险的曝光频率或进一步抬升,且上半年会更为明显。

违约风险如影随形

无可否认,今年的信用风险整体呈现出了“先抑后扬”的格局。据中诚信国际统计,2020年1月至11月,全市场共有110只债券发生违约,规模合计达1038.5亿元,涉及发行人40家,其中新增违约发行人24家。

分半年度看,尽管受个别主体破产重整促大规模债券提前到期影响,上半年的违约债券规模超过560亿元,但新增违约主体仅有11家,而进入下半年,随着信用环境的逐步收紧,新增违约主体数量已增加至目前的13家。

更有来自券商的统计显示,2020下半年以来,已有12家国企债务发生实质违约或展期,涉及债券余额合计1149.27亿元。显然,眼下关于国企“大而不倒”的论调已成为历史,“政府兜底”的“信仰”也开始动摇。连公募债“金身”未破的城投主体亦不能独善其身。

穆迪评级副董事总经理钟汶权称:“尽管我们认为国内政府支持国企的意愿将维持不变,但只要不触发系统性风险或危及经济和社会稳定,那么管理层大概率会提高对个别公司违约的容忍度。”

简而言之,在投资者避险情绪升温,且弱资质、高杠杆主体的融资渠道收窄、融资成本抬升的情况下,2021年信用风险事件多发的局面难有太大改观。

中诚信国际执行副总裁秦媛也表示,虽然2021年是中国经济持续复苏的一年,但是随着超常规政策的陆续退出,在宏观经济政策逐步回归常态化的情况下,信用风险或将进一步抬升,特别是上半年伴随债券到期高峰的来袭(目前存续的信用债中有约8.3万亿元将于明年到期或回售),违约风险存在短期集中暴露的可能。

市场心态整体偏空

就信用债市场的投资而言,年初以来,板块性机会已乏善可陈。

回顾过去几年,供给侧结构性改革下的过剩产能债机会、去库存和棚改货币化下的地产债机会与逆周期调节下的城投债机会至今令人回味。到今年初,信用利差已被压缩到30%分位数以下,并维持了相当长的时间。

“我们认为,特殊的经济基本面和较薄的利差保护使今年板块性的机会相当难觅。”中信证券固定收益首席研究员明明指出,“近期诸多企业出现违约,市场可谓‘草木皆兵’。随着监管的日益收紧,各金融机构在本已面临久期调整压力的情况下,又要面对‘来势汹汹’的信用风险,这使业界的焦虑感更甚,当期环境下的信用债投资可谓如履薄冰。”

由此,回到信用债的择券层面,“利差微薄已然是不争的事实。”一位券商交易员在接受记者采访时坦言,“不过,随着年底财政支出持续释放资金,以及银行负债压力逐步缓和,加之央行仍有意愿呵护年末资金面,则信用债的交易性机会依旧存在。当前,较为保守的策略是坚持把握高等级、短久期品种进行防守反击,而负债端稳定的机构可适当布局明年的长久期机会。”

“我们认为,2021年不宜进行过度信用下沉,各机构可以在信用分化环境下抓住更多中高等级的交易机会,甚至是绝对高等级中长久期的配置机会,同时对少数中低等级进行基于个体层面的价值挖掘。”明明补充表示,“此外,对于负债相对灵活的机构,建议于近期成交异常的债券中‘精耕细作’,或可发现值得一搏的机会。”

制度完善迫在眉睫

展望后续,债券市场违约成本的抬升实为大势所趋。

“信息披露要求的提高、中介机构职责的不断强化、风险债券交易平台的建立……未来投资者权利的保障亦将有所提升。”在中证鹏元研究发展部资深研究员史晓姗看来,“只有留住投资者,债券市场才有向前发展的动力。”

无疑,眼下完善债市的投资者保护机制及相关工作安排已迫在眉睫。而对投资者保护条款进行增补完善,又具有非常重要的现实意义。

上述交易员指出,“比方说,这几年出现了较多大型企业集团内部因关联担保而加速了债务风险于内部传染的案例,也出现了由此类现象引发的债券违约情况。针对这种信用特征,可以在投资者保护的条款应用中增加一些事件约束类的规定。另外,还有一些发行人在违约之前已经出现了控制人变更、管理层不稳定、业务扩张比较激等进状况。针对此类发债主体,未来可以在投资者保护条款中加大该方面的约束条款运用。总之,就是要通过更为全面的风险覆盖,对投资者保护条款进行补充和完善,相信这对信用风险的防范能起到积极正面的推动作用。”

多位业界专家在接受记者采访时表示,投资者保护是项系统工程。向后看,于政策层面,应进一步完善信息披露要求;明确中介责任边界,鼓励勤勉尽职;提高违法违规成本;落实债券持有人会议和债券受托人制度;为基础设施履行职能提供有效的法律支撑。在基础设施层面,要持续加强风险监测;进一步扩大债券担保品的高效应用,不断加强履约保障机制建设;丰富债券处置的手段和路径。

不仅如此,我们更应该看到,当前不同债券品种,由不同的监管部门予以发行和管理,在这样的背景下,未来加强不同监管部门之间的协调亦势在必行。特别是在风控的机制建设、制度建设、发行的标准以及信息披露、违约的处置和执法等方面,需要进一步统一标准。


编辑:谈瑞


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