新华财经上海7月16日电(记者 杨溢仁)受6月新增信贷和社融均处历史较高水平的影响，当前业界对宽货币加码的预期开始逐步减弱。
在业内人士看来，降低融资成本的核心是“宽信用”，并非通过狭义流动性的进一步放松(宽货币)来降低无风险利率。而在此环境下，债市大概率将呈现出区间震荡的格局。
市场“宽货币”预期降温
就6月公布的金融数据来看，一方面，6月企业中长期贷款规模较4月和5月出现明显提升(在信贷总量中的占比有待进一步改善)；另一方面，直接融资和间接融资市场同时发力，企业债融资规模较5月有所上涨，非标融资规模虽仍在收缩，可相比于去年二、三季度，收缩幅度开始下降。
无疑，为应对小微企业降成本现实诉求而不断出炉的“宽信用”政策效果正在逐步显现。
记者在采访中发现，较之于前期“利率端引导，宽货币仍有必要”的观点，当前业界之于降准、降息的预期开始渐渐降温。
部分业内人士直言，在降低民营企业和小微企业融资成本的方法上，狭义流动性的过度宽松很容易引发一系列问题，如催生资产价格泡沫；致使“同业乱象”卷土重来；抬升实体经济杠杆率，影响结构性去杠杆成果；不利于人民币汇率稳定和金融市场预期稳定等。因此，现阶段货币政策的关注点将着重于“传导”层面。简而言之，就是延续“宽信用”策略，即由增加信贷投放量(量)扩展到降低融资利率(价)。
鉴于当前实体经济融资需求并不存在快速扩张的趋势，加之目前中小金融机构同业业务融资规模已经恢复到包商银行接管之前的80%-90%的水平，则未来一段时间内，宽货币加码的必要性料进一步降低。
再就资金面来看，“尽管6月下旬到7月初银行间资金面十分宽松，并使得1天回购利率一度降至1%附近，可投资者对这种超级宽松的状态明显心存疑虑。”中金公司固定收益部董事总经理、分析师陈健恒指出，首先，7月份回购和MLF的到期量仍旧较大；其次，7月份通常是传统的缴税月份，一旦央行逐步回笼流动性，那么资金面的超级宽松状态料难以持续。另外，央行二季度货币政策例会中，依然保留了“流动性闸门”的字眼，说明并没有全面宽松。
事实上，就近期隔夜利率的走势来看，伴随央行不断回收流动性——隔夜利率水平从上周五开始不断回升，流动性过度充裕的局面大概率难以长期持续。
资金面收敛偏空债市
“虽然管理层现阶段'宽信用’的态度十分坚定，但我们认为，短期内社融增速或将见顶，市场对于可能存在的信用收缩风险依然需要予以重视。”西南证券研究发展中心分析师杨业伟解读认为，社融增速同比回升主要受两方面因素影响，一是去年资管新规落地后表外业务剧烈收缩形成的低基数；二是今年6月地方政府债集中发行带来的地方债同比增加。
值得一提的是，“去年表外业务收缩最严重的就是6月份，而后低基数效应料会逐步减弱。同时，去年3季度地方政府债集中发行，而今年7月开始，地方债的发行速度将逐步放缓。此外，近期监管部门正强化对房地产信托等融资的管控，这也使得表外业务存在再度收缩的可能。”在杨业伟看来，“6月市场大概率已迎来短期社融增速的顶点，在当前的政策环境下，实体融资的改善程度和持续性有待继续观察。”
“尽管在总量与结构性工具的共同发力下，现阶段市场中的流动性分层现象有所和缓，可就现券市场来说，该影响尚未完全体现。”招商证券首席固定收益分析师尹睿哲说。
尹睿哲认为，展望后续，信用债等级利差仍有进一步走阔的压力。其一，随着7月流动性总量的边际收敛，资金面整体宽松对中低评级现券波动的平抑效果将继续减弱。其二，监管层对结构化发债的摸底同样会引发低等级品种的进一步走弱。其三，回购违约质押品处置制度试行细则虽已出台，可短期内机构质押券要求的主动放松料难出现——毕竟回购违约发生至拍卖处置进行仍有一定时间差，对资金融出方而言，其投资安排与收益依旧会受到显著影响，这意味着中低评级债券的整体需求也难有改观。
最新数据显示，上周共有7只信用债取消发行，涉及规模65亿元，较前一周上升40亿元；另有1只信用债推迟发行，涉及规模8亿元，较前一周增加2亿元。
与此同时，上周顺利发债的融资主体依旧集中于地方国企和央企——其中37家为地方国有企业，14家为中央国有企业，且发行人信用资质普遍较好，多为AAA、AA+评级，这从侧面显示出市场风险偏好始终未曾抬升的现状。
警惕结构性信用风险
“眼下资金面过松绝不是央行愿意看到的，而资金面过紧也不现实。”一位商行交易员在接受记者采访时预计，“短期内，资金面紧平衡状态料会重现。受此影响，债券市场大概率将迎来一波中等级别的调整。而'中场休息’后，才会是更好的进场机会。”
多位受访的券商研究员表示，当前货币总量维持前期宽松程度的必要性已经不足，短期内货币宽松加码可能不大，市场结构性信用风险尤待释放，基于上述判断，后续债市调整——特别是中低评级券种表现的进一步走弱在所难免。
来自江海证券的研究观点同时指出，后续中小银行和非银机构流动性分层和信用分层的问题依然存在，并非短期的资金面宽松所能解决，鉴于中低评级银行同业负债的萎缩仍是大概率事件，况且流动性极度宽松的格局不可能一直延续，则随着资金面逐渐恢复正常水平，届时同业负债的渐渐萎缩，料促中小银行被迫抛售流动性较好的利率债和高等级信用债，并赎回委外。至于中低评级个券，出于防范信用风险的考虑，其需求的走弱实为大势所趋。
“下半年投资业务的重点工作应该是管理流动性风险、交易对手风险以及信用风险。”兴业研究固定收益首席分析师徐寒飞如是称。
编辑：王柘
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