新华财经上海6月11日电(记者 杨溢仁)当前，国内信用债市场的融资分层情况依旧显著。
根据Wind统计，上周(6月3日-6月7日)信用债的总发行规模达1088.43亿元，扣除到期的836.75亿元，净融资额为251.68亿元，环比上升了258.5亿元。然而，在这其中民营企业的信用债总发行量仅36.50亿元，减去到期的59.97亿元后，净融资-23.47亿元，仍处负值区间。
与之相对，上周城投主体的融资规模环比继续上升(发行387.9亿元，到期333.09亿元)，最终实现净融资54.81亿元，净融资额环比上升83.39亿元，“金边”信用不可小觑。
风险警报长鸣
显然，尽管现阶段利好政策不断出台，但民企融资难、融资贵的问题始终存在。
“这主要是由于当前经济下行压力加大，民企债务违约情况有所增加，导致部分市场主体对民企规避情绪较重所致。”上交所相关负责人在接受记者专访时坦言，“同时，部分民企以往对影子银行融资较为依赖，在经济去杠杆的大背景下，其必然面临融资渠道转换的阵痛。”
事实上，近期“16华业02”“17刚泰01”“17腾邦01”的接连违约，也再次给市场敲响了风险警钟。
根据券商统计，相比2018年，今年以来新增实质性违约或发生技术性违约的企业全部为民营主体。其中，新增的实质性违约主体达15家，另有5家主体的“违约”债务最终通过延期兑付及与投资者协商兑付的形式“惊险过关”。
不可否认，眼下民企的信用风险依旧十分突出。据联合信用观察，在2019年新增违约的企业中，有12家曾位列全国工商联发布的民企500强或《财富》中国500强名单内。民企进入500强排名意味其销售规模相对较大，但规模大并不意味着风险小，尤其就那些大规模投资但依赖筹资的企业来说，一旦因扩张速度过快出现资金接续困难、现金流紧张等问题，则即使其规模处于行业“龙头”位置，仍会出现违约风险，2019年以来新增的“黑天鹅”就是最好的证明。
融资分层依旧
“短期内，国企和民企债券的发行分层现象难有太大改观。”中信建投证券执行委员会委员、董事会秘书王广学向记者表示，“就国内情况考量，商业银行、保险等机构投资者的风险承受能力有限，而民营企业的信用评级普遍较低，不符合这类机构的入库标准。在投资者范围较小的情况下，供需不平衡一定程度上导致了民企融资难、融资贵的问题。”
“向后看，伴随中小银行刚兑的打破，个人认为'去杠杆’政策在限制金融体系无序扩张能力的同时，也将进一步降低其风险偏好，整体利空低评级民企债券。”一位商行交易员直言，“近期监管层公告个别银行因严重信用风险被接管的消息，还是在市场中引发了极大的震荡。尽管金融机构去杠杆带来的缩表总量效应相对容易由央行注入流动性等维稳措施缓解，可流动性和信用创造能力的结构性分层依然可能对实体经济产生影响，形成负反馈。尤其自去年银行表外信用扩张停止后，在银行表内，风险偏好更高的中小银行实际上承担了更大的偏高风险资产的信用扩张职能(某种程度上弥补了资管类机构风险偏好下降的不足)。”
中金公司方面判断，身处利差再度压缩，风险溢价保护空间不足的大环境中，后续中低等级信用利差存在重新走扩的风险。
不仅如此，中小银行信用扩张能力的下降还可能推升城投(尤其是中低层级对地方银行依赖性强的区域型主体)和房地产筹资主体的信用风险。
风险偏好难升
Wind统计显示，6月信用债的到期回售总量虽低于5月，可其中低评级信用债到期回售的占比和绝对量、非国有企业信用债的到期量均有所增长。
具体而言，6月非金融类信用债的到期量约为4500亿元，进入回售期的规模在1100亿元左右。其中AA及以下(含无评级)的信用债到期和回售规模分别为643亿元和446亿元，较5月增长12%与37%。非国有企业发行人的信用债到期和回售规模依次为560亿元及300亿元，其中到期量较上月小幅增长2%。低评级非国企信用债的6月到期量和回售规模分别为135亿元和107亿元，其中特别值得关注的发债主体包括此前已发生违约的三胞、华业、雏鹰、东辰、东南、凯迪、刚泰、丰盛、银亿、长城，以及前期经历负面信用事件(如评级下调，业绩亏损、负面舆情等)的盾安控股、桑德工程、海药等。
考虑到进入三季度后，信用债的到期回售量会逐月增长——2019下半年信用债的到期规模高达3.16万亿元，进入回售期的规模为0.98亿元，分别较上半年增长11%和8%，则彼时低资质企业的偿付压力大概率会继续加大，如果市场风险偏好始终未见提升，那么信用风险的加速暴露料为大势所趋。
综上考量，业界普遍认为，在结构性风险短期内难以根本消除，年初以来债务违约等信用事件依旧层出不穷的背景下，投资者的信用下沉步伐应适当放缓。
具体到择券方面，考虑到近期支持先进制造业、民营和小微企业的政策导向，对于有高收益配置需求的机构，建议关注现金流扎实，融资稳健的优质民企。至于低评级各券，当前仍需警惕超预期信用事件引发的估值扰动，个券甄选力度不宜放松。
编辑：胡辰
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