“资金成荒，债市成灾。”11月末，伴随着资金利率全面上行，债市遭遇了入冬以来最冷的一波寒流。
11月30日，10年期国债期货主力合约T1703盘中跌逾0.5%，10年期国债收益率大涨6BP至2.95%。此前一日，国内债市遭遇惨烈大跌，当日10年期国债收益率大幅上行4BP至2.89%，T1703合约更暴跌0.71%，创该合约上市以来最大单日跌幅。
“触发此次债市剧烈调整的主因是市场对流动性的担忧，近期市面上闹‘资金荒’，结合央行连续净回笼以及市场对货币政策转向收紧的担忧，投资者紧张情绪陡然升温，引发了对债券的集中抛售。”业内人士称。
那么，这会成为债市“滑铁卢”的开始么？多数机构分析认为，尽管短期内资金面紧张及“去杠杆”预期升温的冲击仍将存在，当前国内外利空因素也并未消散，债市调整或将持续一段时间，不过考虑到央行维稳资金面意图不变，随着市场情绪逐渐恢复，流动性带来的调整幅度和时间预计有限，若后续美联储加息落地、房地产下行压力显现、市场配置压力积聚，大幅调整后的债市也可能迎来反攻机会。
债市惊现剧烈调整
11月最后一天，债市在难以消散的恐慌情绪中收官。昨日早盘，10年期国债期货主力合约T1703一度跌逾0.5%，10年期国债新券160023买价收益率一度涨至3%，随后市场恐慌情绪缓和，市场跌幅收窄。
截至30日收盘，国债期货全线收绿，T1703合约收跌0.14%报98.8550元；现券方面，标志性的10年期国债收益率昨日大涨6BP至2.95%。此前一日（11月29日），债市遭遇罕见的恐慌性下跌。当日国债期货T1703合约暴跌0.71%，创该合约上市以来最大单日跌幅；10年期国债收益率大幅上行4BP至2.89%。
在业内人士看来，此番债市遭遇剧烈调整，主要是“钱紧”惹的祸。11月以来，资金面逐渐趋紧，银行间拆借利率、回购利率和Shibor均不断上行，即便市场机构不惜高价融资，出资金的也寥寥无几，结合近期市场对货币政策转向收紧的担忧，最终引发了债券市场的显著抛售。
“近期债市资金面出现了持续紧张的状况，临近年末，同业理财、同业存单利率近期明显上行（40bp及以上）。11月29日资金面持续紧张，全市场质押式回购利率上行15bp至3.06%，不仅非银机构，部分银行都是到四点多才平。叠加部分机构配置的调整，对本来情绪较弱的市场带来一定的冲击，进而引发大调整。”中金公司报告指出。数据显示，至11月30日，Shibor已经连续第15个交易日全线上涨，昨日隔夜Shibor涨1.4基点报2.316%，接近年内新高；银行间质押式回购市场上，昨日隔夜回购利率上行约7BP至2.41%，较当月低点已上行逾30BP。
流动性拐点争议升温
与“钱荒”魅影再现相对应，目前市场对货币政策转向紧平衡的担忧加剧，关于流动性拐点的讨论也再度升温。
长信固收研究团队指出，8月央行开始“锁短放长”，9月政治局会议确认防风险为主基调，10月央行三季度货币政策执行报告明确提出抑制资产泡沫和防范金融风险，结合近期人民币贬值压力的加大、对房地产调控升级以及对大宗商品价格暴涨的抑制，货币政策面临真正意义上的边际收缩且很难在短时期内重新出现较大幅度的宽松。
中信证券在最新研报中也表示，造成近期跌势不断的原因，正是货币政策趋紧愈发明显下资金面持续紧张和资金利率不断上升，以及监管升级和央行连续净回笼操作对市场脆弱神经的触动。
不过国信证券认为，从宏观基本面角度来看，GDP、CPI、M2三者没有反转，货币政策发生转向的概率不大；从微观指标来看，货币市场的资金供应量与规模尚未稳定，只是价格受到结构性因素影响而出现显著波动，以量为分析立足点，也无法推导出货币政策紧缩的结论。
综合机构观点来看，尽管市场对流动性拐点尚存在分歧，但短期而言，在经济基本面企稳、通胀预期升温的背景下，受制于“稳汇率、去杠杆、防泡沫”的压力，货币政策难以进一步宽松，资金体系的脆弱性仍将持续，由此短期资金偏紧的问题很难根本解决。
调整幅度和空间有限
此番债市急剧调整，会是又一轮“滑铁卢”的开始么？多数机构分析认为，资金面紧张及“去杠杆”预期升温的冲击仍将存在，且债市内外交困的偏空环境并未改变，短期内债券市场难有根本性好转。不过从历史上看，流动性带来的市场调整往往是短暂的，考虑到央行维稳资金面意图不变，叠加后续美联储加息落地、房地产下行压力显现、市场配置压力积聚，大幅调整后的债市也有希望迎来反攻机会。
“自8月下旬重启14天逆回购以来，央行‘收短放长’意图逐渐显现，逆回购和MLF投放久期不断拉长，资金成本中枢明显上升，大行融出资金大幅减少加剧资金紧张。配置机构加杠杆增厚收益的玩法越来越难，委外刚兑压力显著加大，导致赎回现象增多，资产荒驱动债市的逻辑或逐渐发生改变。国内外利空因素较多，债市调整或仍将持续一段时间。”长江证券分析师赵伟表示。
中信建投证券分析师黄文涛表示，尽管债市大跌主要受短期因素影响，但债券收益率上行并非刚刚开始，也尚未结束。除资金面以及违约风险以外，近期大宗商品继续上涨，股市持续向上突破，监管层针对表外业务监管趋严，对债市均难言利好。短期内债券市场难有根本性好转，目前看来市场还需要调整。
方正证券则指出，当前债券市场在资金体系脆弱性、期限利差收窄、资产荒逻辑减弱以及CPI短期反弹等不利因素面前，收益率可能会出现阶段性调整，但债市收益率持续上升的逻辑永远是经济持续复苏或通胀加剧，目前这两个情况出现的可能性都不大，因此，债市收益率下行可能会出现反复或停顿，但反转的基础目前仍未看到。
中金公司研报进一步指出，如果十年国债收益率上行到3%-3.1%，银行表内将成为明确的配置主力，利率债性价比将不输于居民房贷，在融资需求不足、缺资产的大环境下，配置需求将有所体现。加上当前经济形势下，央行也不会允许利率大幅上行。叠加12月份美联储加息落地、特朗普新政预期差、煤炭等淡季到来、房地产下行压力显现、配置压力积聚，新的“预期差”可能给债市带来一波反攻机会，时间或许在春节前后。（王姣）
