中信资本 赵巍华
新年以来，全球金融市场颇为动荡，股票等多种风险资产出现大幅下跌，市场风险情绪下降，高评级债券等避险资产表现相对坚挺。金融市场动荡根源于全球经济持续处于风险加大且亟须广泛结构性改革的下行周期。油价暴跌和对新兴市场大国经济状况的恐慌等一些负面事件，加剧了市场参与者的悲观预期。面对各类风险凸显的局面，市场风险情绪低迷或将维持一段时期。
过去的一年，更多的市场参与者认识到全球经济已经进入了一个与过去高增长时代相对应的经济下行周期，各国都需要进行艰难的结构调整以改善总供给结构并逐步修复总需求，风险资产的长周期投资机会减少而风险加大。美国经济状况相对较好但复苏力度不强，中国经济增长下行压力较大，欧日已在低增长和通缩中挣扎多年，金砖等新兴市场国家大多陷入增长困境，全球经济增长处于数十年来最为黯淡的时期。
在当前国际货币体系下，美国是货币政策对外溢出效应最大的经济体和全球基础货币的最大提供方。自2013年美联储酝酿退出量化宽松时，全球美元流动性持续十余年的高增长就已逆转，美元进入一个边际紧缩的新周期。这对其他国家特别是全球货币体系外围的新兴市场国家而言，意味着一个紧缩的外部流动性环境。新兴市场国家在流动性泛滥时代高投资所形成的资产面临质量持续恶化的窘境。中国经济减速使全球经济增长动力更为匮乏，全球总需求不足而结构性产能过剩的矛盾更加严峻。
由于全球增长动力匮乏，多数国家堆积多年的结构性问题以及美元紧缩效应的持续发酵，很多过去经济运行中的复杂矛盾进一步浮出水面，中国经济也面临汇率、利率等多重因素之间的艰难平衡，稳定且较高收益的投资机会稀缺，很多大类资产价格处于再平衡的过程中。市场对风险资产的信心比较脆弱，在某些敏感的时刻其实只需要一根“火柴”就可以点燃市场的避险情绪，导致那些阶段性高估的风险资产剧烈震荡。
目前，市场参与者的风险偏好很难持续回升，各类金融资产以阶段性机会为主、趋势性机会需要耐心等待。在经济基本面短期难有很大改观的情况下，市场风险情绪的低迷使得股票等风险资产在一段时间内很难走出大级别的反弹行情，相对确定的反弹机会需要结合国内和国际因素综合判定，需要耐心。高等级债券和黄金等避险资产则可能获得较多的支撑。受此影响，美国长期国债利率的上行压力有限，即使美联储继续加息也主要是影响短端收益率曲线，美债收益率曲线平坦化的趋势可能仍会延续。这会在一定程度上减轻中美利差对我国利率债收益率的制约，也有利于离岸市场上的中国概念高评级债券。如果形势持续恶化乃至某些新兴市场出现影响力较大的危机，国际资金可能因避险需求继续撤出新兴市场资产，会对全球高收益债券市场等造成进一步的冲击。
今年国内债券市场所面临的环境也很复杂，稳定的高收益机会很有限。国内经济状况并不支持货币政策大幅收紧和利率大幅上行，避险情绪也会支撑高等级债券。但国内债券的风险收益比确实已吸引力不大，信用风险在加大，短期维持汇率稳定的目标也制约了货币政策再宽松和收益率水平下降，汇率维稳带来的资产通缩效应短期影响有限。面对这种情况，资产管理可能需要降低收益率预期，以本金安全为先，拓展策略的类型，控制策略的风险收益比，至少保证短期相对的确定性。
