袁志辉 安信证券固定收益部
期限利差投资价值凸显
今年以来，我国债券市场走势一波三折，基本维持区间震荡的规律。截至7月末，10年期国债收益率基本与年初持平，期间基本在3.3%～3.7%的范围内波动。虽然信用债的波动程度较利率债低，还有明显的票息优势，在融资利率偏低的背景下具有丰厚的杠杆息差，但是今年以来息差持续收窄，且同样面临估值剧烈波动的问题。缺乏趋势性行情的债券市场，使得投资者获利难度加大，尤其是资本利得收益。如果高收益率资产的票息进一步降低，息差收窄到200bp甚至100bp，那么回购放杠杆的债券投资盈利模式也受到很大挑战。总体来看，传统债券投资模式的路越走越窄。
图1 期限利差走势（单位:BP）
数据来源：Wind资讯
虽然债券估值缺乏剧烈变化，但是如果观察收益率曲线形态，则可发现期限利差在最后两个月经历了大幅波动。以10年期与1年期国债为例，两者期限利差在1—4月基本维持在40bp附近窄幅震荡，但是进入5月份后开始急速攀升，至6月中上旬达到历史高点接近200bp，随后又快速回落，至7月末已降至106bp左右，降幅约90bp（见图1）。
如果将债券单边投资的思维扩散到收益率形态，在6月上旬逐步介入做空期限利差，则能获得较为客观的收益。根据久期免疫策略，做多1份10年期国债、做空9份1年期国债，构造久期为零的投资组合，剔除利率波动的风险，赚取畸高期限利差收窄的回报。在传统盈利空间萎缩的背景下，债券市场期限利差投资价值凸显。
