从悲观预期修正到乐观情绪滋生，6月以来市场对短期经济增长形势的看法悄然生变，投射到债券市场上，表现为6月至今债券由滞涨到调整的变局，今年自年初开始延续近5个月的收益率下行趋势被打断。债市是否已迎来变盘时刻?经济基本面显然是回答这一问题的关键。综合机构分析观点来看，市场更加认同经济增速属于短期性回升而非趋势性上行，谈论债市牛熊转换或许为时尚早，经过短期内收益率剧烈修正后，调整最快的阶段或已过去。
经济短期回升 难言趋势反转
上周债券市场迎来剧烈调整，中长期国债和金融债收益率上行20bp左右，基本回到5月初水平。当周，二季度及6月份主要经济运行指标公布，机构集中修正预期差引发的共振效应，成为市场收益率短时快速上行的直接原因。
此前，5月份数据揭示的经济企稳苗头，已在一定程度上导致债牛陷入滞涨。上周公布的二季度及6月份数据则显示，经济企稳回升的迹象愈发明显。对于债市而言，这一方面意味着中长期利率可能需要重估，另一方面则预示货币政策难更宽松，货币市场流动性可能回不到上半年状态，收益率曲线短端和中长端都面临小幅上行的压力。一位银行债券交易员表示，从往年经验看，基本面拐点出现时对债市的影响往往是最剧烈的，因此尽管上周数据本身超预期的成分不大，市场依旧做出非常明显的反应。
从6月滞涨到7月至今快速调整，前期收益率持续下行趋势已被打断。债市是否已迎来变盘时刻，成为市场关注的焦点，而经济基本面显然是回答这一问题的关键。
目前看，市场对经济短期性回升形成了一定的共识。中债信用增进公司赵巍华表示，受益于今年以来定向宽松的财政和货币政策支持，下半年随着基建、棚改等投资持续发力和外贸同比有望好转，短线经济回稳反弹是大概率事件。
但不少机构担心中期经济仍面临下行压力。赵巍华指出，2008年金融危机后，我国经济呈现中期震荡向下的格局，而经济中期下行压力主要源于内生增长动力不足。他认为，过去几年经济短期反弹的主要拉动力在于政府主导的基建投资和房地产投资，今年房地产行业步入周期性调整，于是呈现政府基建投资发力独撑大局的局面，而地方基建投资由于产生的利润和现金流难以覆盖债务还本付息压力，越来越受地方政府债务压力的影响，保增长的空间越来越局促，因此，中期看经济下行周期远未结束。
中金公司报告亦指出，当前较快的政府投资将带来政府杠杆率的上升，加重政府债务负担，下半年财政政策和货币政策难以有大的放松，同时，房地产市场调整带来的土地出让金收入放缓将带来政府投资资金来源的紧缩，因此，政府主导的基建投资存在放缓的压力。银河证券则担忧，今年四季度末经济回升动能可能重新减弱。
综合来看，市场更加认同经济增速属于短期性回升而非趋势性上行，谈论债市牛熊转换或许为时尚早。
调整最快阶段或已过去
从7月初算起，在不到一个月时间里，银行间市场10年期国债和国开债收益率分别上行约25bp、40bp，几乎是回吐了年初以来收益率下行幅度的一半。部分研究机构认为，短期来看，调整已接近尾声。
国泰君安证券报告认为，近1个月时间，收益率反弹的速度有些偏快。与前期机构对基本面、货币政策以及流动性存在过度预期有关，当拐点出现时，预期差导致收益率曲线出现了快速的反向修复。这种反向修复往往体现为大幅的波动，出现短期过度反应而“超调”的概率比较大。
本周五(25日)将公布7月汇丰中国PMI初值。申银万国证券周报指出，7月上半月以来制造业开始进入淡季，今年经销商销售或订单的环比变化虽然依然强于去年，但幅度已经较前期有所收窄，此次初值大概率将回落，因而本周基本面因素可能略微偏利好。申万认为，经过上周剧烈调整后，债市可能再次进入横盘状态，随着经济金融数据改善最快速的阶段和资金面的冲击逐渐过去，本轮调整可能也逐步接近尾声，而阶段性机会可能来自于资金面压力的缓解和经济环比改善动能的下滑。
银河证券亦表示，以未来一个季度经济和金融统计超预期的幅度看，调整最快的阶段或已过去，但考虑到利率债供需状况，预计利率债仍偏弱。投资策略方面，银河证券建议采用短久期，高杠杆策略。(记者张勤峰)
