债券收益率扁平化上移 信用利差面临市场化

中信银行 崔小龙

28日，资金面压力未减反增。虽然财政缴款周期于上周结束，但流动性整体短缺的格局并未缓解，而且央行暂停逆回购操作的政策效应继续放大，市场利率中枢稳中有升，推动债市收益率小幅上移。机构忙于“借钱”，导致市场交投相对清淡。

利率债方面，收益率曲线呈现扁平化上移的态势。其中，国债收益率维持高位盘整，10年期国债多空对峙在4.20%的高位，7年期国债成交在4.16%，其他期限品种小幅波动。政策性金融方面，本周供给压力依然较大，收益率整体小幅上移1-2BP，市场观望情绪依然浓厚。10年期国开债成交在5.21%附近，同期限非国开债成交在5.19%附近，5年期国开债成交在5.19%附近，较前期上移2BP左右，其他期限少有成交，收益变化不大。

信用债方面，日内成交清淡，收益率呈现小幅上移态势。信用利差依旧没有得到有效的修正，但机构的风险偏好出现降温，需求开始由高收益债转向高评级债券。高评级债需求较为可观，如11华能集MTN1、13中南方MTN1等，企业债也出现少量买盘。

综合来看，昨日债市表现还算平稳，抛开机构忙于平衡资金头寸的影响，债市本身也存在一定的盘整需求，特别是利率债市场，收益率上行突破的空间有限，目前基本处于构建顶部格局的态势。笔者认为，当前的收益率中枢已经透支了未来可预见的经济增长以及通胀反弹预期，市场拐点已经不远，配置盘可果断拉长国债、金融债久期，而交易盘也可适度介入，策略上可采取哑铃型的组合模式。

另外，就算短期因素扰动，信用利差没有出现扩大，那么利差区间走阔的累积风险也在增大。笔者认为，未来资金面压力中枢抬高，经济长周期未改下移趋势，银行不良资产率的上升也要求对信用资质进行更加细微的甄别，同时利率市场化对企业单体“去伪存真”的效应也在凸显，信用利差最终要面临市场化的回归。