欧债危机：最新进展与中国的对策选择

李建军

来源：《债券》2012年7月号

今年5月份以来，欧债危机因法国大选、希腊大选和西班牙银行业危机出现了持续恶化的倾向，市场甚至已经开始为欧元区解体作相关准备。不过，6月28-29日召开的欧盟峰会在一定程度上缓解了市场的紧张情绪。然而，欧债危机并没有出现实质的好转，包括中国在内的全球经济仍然受到掣肘，需要我们积极应对，防范外部冲击，确保经济的稳定增长。

欧元区在政治和经济上的双重困境

5月初，奥朗德在法国总统选举投票中获胜，当选新一任法国总统。由于奥朗德反对由德国主导的长期紧缩政策，希望通过适当增加支出来刺激经济增长，与德国总理默克尔的主张存在较大分歧，令人对德法轴心的合作前景产生担忧。与此同时，希腊议会选举结果是支持接受国际援助并实行紧缩政策的两大传统政党(新民主党和泛希腊社会主义党)在总共300席的议会中仅获149席，距成为组阁党派还差两席；反对紧缩政策的左翼联盟获得16.8%的支持率，仅次于新民主党的18.9%。他们均不愿支持紧缩政策，而结盟于两大政党，从而导致政府组阁难产。关于希腊可能退出欧元区，甚至欧元区解体的情绪开始在市场蔓延。

此外，西班牙银行业也出现了新的问题。西班牙第三大银行Bankia被政府接管重组，西班牙向欧盟提出援助申请并得到至少1000亿欧元的救助承诺。

图1 欧洲部分国家国债收益率(单位：%)

数据来源：Wind资讯

欧盟峰会未能解决实质问题

(一)欧盟峰会的突破点

1.救助的技术路线有所调整，救助效果更切实可行

欧盟峰会协议通过救助基金(EFSF/ESM)可直接注资西班牙银行。尽管这只是个特例，并不适用于其他国家，但却能起到提振市场信心的作用。传统上，EFSF/ESM资金先通过各国政府后再注入银行，并且援助贷款的优先级高于现有国债。这不仅会增加政府的或有债务，而且将导致国债的投资级别相对下降、收益率上升，债务情况恶化。此次峰会消除了投资者对西班牙援助计划的这两大担忧，市场情绪大幅好转。

2.制度缺陷得到一定弥补，欧元区未来得到保障

众所周知，欧元区自成立以来一直面临的缺陷就是缺乏财政联盟和财政一体化。在这一次的峰会上，欧盟理事会主席范龙佩提出，在未来10年内，以一体化的金融框架、一体化的预算框架、一体化的经济政策框架以及决策过程中的民主合法性与责任原则作为四大基石，构建一个更为强大的欧洲经济货币联盟，这可谓是为财政联盟的建立提出了切实的远景。不过，最值得注意的是，峰会提出了最早在2012年底前建立一个欧元区统一的银行监管机制，由欧洲央行行使监管权，赋予其权力来规范欧盟内所有银行的业务运作。若发现任何一个资不抵债的银行，可由该银行监管机构执行破产程序或由资本重组基金注资，并由存款保证计划偿还储户亏损，这标志着欧盟向银行联盟迈出了第一步。

3.建立了银行业危机和主权危机的防火墙，避免危机的升级和传染

当前欧债危机之所以不断恶化，其中的原因之一就是银行业危机和主权危机存在关联，恶性循环。具体来看，当银行遭遇危机、资不抵债时，很难从市场获得流动性，但由于担心发生系统性金融危机，遭遇流动性问题的银行往往能够从欧洲央行获得一定的流动性。不过，由于这一注资计划并没有监管要求，容易产生道德风险问题，市场认为这样的救助可能带来更大的金融危机，因此这些国家的国债反而会遭到市场更多地抛售，加剧主权债务危机。如果统一监管制度能够建立，那么附加在主权债券上的风险溢价就会降低、国债收益率将会下降，从而有望切断银行业危机与主权债务危机之间的联系。

(二)欧盟峰会仍停留在时间换空间的阶段

客观地讲，考虑到目前欧盟国家遭遇的实际困难以及谈判的难度，峰会已尽力向市场传递了积极信息，希望能对市场起到安抚作用。受此振奋，欧元在欧盟峰会相关消息公布后上涨2美分，最高升至1.2661美元，创8个月来最大单日涨幅。

尽管欧盟峰会带来了意外惊喜，但基于欧洲以往的表现，没有人确定此次计划能够顺利实施，市场情绪仍然不稳。例如，欧元在7月2日就下跌0.7%。这种反弹又很快回落的走势在6月份西班牙宣布将为银行业寻求欧洲救助，以及希腊亲欧盟政党赢得大选后，都曾出现过。

出现这一现象可能主要有两方面原因。一是救助的资金问题。不管是直接救助银行，还是通过向政府注资援助银行，首要面对的都是资金问题。今年第一季度，欧元区多国GDP连续两个季度环比负增长，在技术上已陷入二次衰退。西班牙、意大利等几个重债国的经济几乎没有好转的迹象，而且随着紧缩的持续，这些国家的经济在短期内也难有起色。法国第一季度的经济增速却从去年第四季度的0.1%降至零增长，显示经济放缓已向欧元区大国蔓延。欧洲经济放缓无疑意味着财政收入的减少，这增加了各国出资的压力。二是银行联盟涉及到的主权让渡问题。要实现银行联盟绝不是一朝一夕就能办成的，尤其是建立一个泛欧洲存款保证计划和一个银行破产及资本重组基金要涉及成员国之间的财政转移。而且，当问题银行是成员国银行业的主要金融机构时，该统一监管机构能否真的拥有足够的权力关闭它们或迫使它们作出改变尚难定论。或者说，欧元区成员国是否真的做好了 “允许超主权机构关闭一国所有的银行”的准备。如果统一监管机构并没有真正的权力，那么其效力将大打折扣。

最为重要的是，就算欧洲朝正确的方向迈出了一步，但这并不能解决增长问题。也就是说，建立银行业联盟、直接参与银行资本重组以及改善危机防火墙等问题达成的协议，或许可以防止危机严重恶化，但不能解决由来已久的经济增长方面的根本问题。最新的数据显示，欧元区6月份制造业PMI为45.1。南欧的情况最为严重，意大利的PMI降至44.6，西班牙的PMI降至41.1，创37个月低点。企业订单减少，裁员不断。5月份西班牙的失业率升至24.6%，意大利则略微下降至10.1%，但年轻人失业率升至36.2%。这说明，欧元区的一些措施为西班牙和意大利赢得了时间，但它们需要利用这些时间来对经济进行彻底改革，而不是进一步依赖各方就债务问题以及遏制市场压力的机制所达成的协议来为其保驾护航。