中期信用市场面临调整压力

新华08网上海2月18日电(记者杨溢仁)伴随资金面的趋稳，节后银行间信用债市场走出一波回暖行情，尤其短端收益率下行十分明显｡分析人士指出，流动性宽裕可能是支撑当前信用市场向好的唯一有利因素，虽然短期内信用市场将保持强劲态势，但中期的风险仍在持续累积之中｡

首先，就基本面来看，受春节“错位”影响，1月CPI同比回落0.5个百分点至2.0%，略高于市场预期的1.9%｡尽管1月份CPI同比由于基数原因出现暂时回调，但从通胀本身运行规律来看，CPI已经开始进入上行周期的初始阶段｡此外，今年1月份的贸易数据、社会融资总量数据均好于预期，这使得经济回暖的基础更为扎实｡总体而言，现阶段的基本面并不支持债市出现系统性机会｡其次，流动性方面，节后7天回购利率已回落到3%水平以下，这虽是支持目前信用债市场的核心因素，可中期内同样存在不确定性｡再者，就供给方面考虑，春节之后，债券供给会逐步显现｡一方面，企业开工，资金需求料趋于旺盛；

另一方面，有业内人士预计，在银行1月份信贷超标后，管理层将要求银行严控信贷规模，保持贷款平稳投放，这也会加大企业通过债券融资的诉求｡不仅如此，待地方政府换届后，地方融资需求也将加大，后续城投债供给面临进一步释放｡

“虽然当前信用产品'供小于求’的情况尚未发生转变，但个人认为不确定性也在逐步积累｡”一位商行交易员向记者表示“第一，监管部门对理财规模和投向的控制，中期内将制约其投资中低等级债券的力度；第二，股市上涨，赚钱效应逐步显现，也会对债市资金形成分流｡”

综上判断，鉴于供给压力和需求的不确定性都在加剧，且信用债中期内面临调整风险，因此建议投资者保持谨慎态度，降低杠杆，逐步防御｡

“资金面的有利影响将在短期内弱化基本面因素对市场的冲击，利率曲线可能继续呈现陡峭化态势｡”来自申万研究所的观点认为，“尽管短期内市场似乎仍可享受一段资金的盛宴，但却不可忽视其中风险｡”

显然，节后资金面能否进一步趋缓，这种宽松的状态究竟能够维持多久，仍需考虑多方面关键因素｡

第一，目前CPI已经连续两月超出预期，后续并不能排除通胀上行的风险；第二，房价过快上涨也将带来较大政策压力；第三，央行对银行间流动性控制力很强，从目前央行的操作工具——常规逆回购来看，价比量可能更为重要；第四，如果外汇占款持续显著改善，加之通胀压力，不排除央行收紧时点比市场预期出现更早的可能｡

毫无疑问，央行货币政策稳定是建立在整个宏观经济与外汇占款稳定的基础之上的，近期宏观经济指数持续上升，虽然CPI的短期上升并不代表今年会出现通胀的威胁，但是起码表明货币政策在未来不会有进一步放松的迹象｡而外汇占款重新恢复净流入则值得关注，在QFII、RQFII额度迅速释放之后，特别是房地产、股权等资产价值已经显现出走高的趋势动能，未来热钱流入可能又会成为需要担忧的话题｡

届时，央行进行货币对冲的压力会再度出现，尽管目前状况尚好，但是天平已经在向逐渐不利于资金面持续宽松的状况转移｡

回到信用市场，目前中期票据的期限利差仍然维持高位，其中又以低评级(AA和AA-等级)尤为显著｡海通证券首席宏观债券分析师姜超判断，短期期限利差仍有动力缩窄｡毕竟，上半年通胀将不会成为制约债市行情的因素，且企业利润的持续回升，有利于缓解信用风险｡从之前的信用事件来看，市场情绪并未从个券蔓延到整体｡

不过，考虑到5年期中票的流动性较差，则券商提醒投资者对未来期限利差收窄的空间不应报过大期望｡

具体到信用产品的投资策略上，从信用利差的角度来看，目前短融、中票信用利差均已位于历史1/2分位或以下，但因经济处于复苏初期，且通胀仍处较低位置，从持有期收益的角度考虑，信用债较利率债要更好一些｡品种选择方面，建议挑选AA及质优AA-等级的信用债，并适当控制久期｡优先选择城投债，规避股东背景薄弱特别是民营的产业债｡(完)

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