可转债：短期有待风险释放

9月19日-23日，前四个交易日转债表现基本平稳，但周五在股指创出新低的带动下破位下行，三只大盘转债纷纷创出本轮调整新低，平均隐含波动率也降至11%的本轮调整最低水平。近期对经济下滑的担心以及对可能走向通缩的忧虑情绪逐步在资本市场蔓延，从政策的角度讲，明显的放松有赖于通胀下行及经济下滑双重因素的确立，在此信号出现前，股市可能继续弱势调整。此外，未来民生转债发行对工行转债的溢价率水平也将产生一定冲击，相应的转债可能面临最后一跌的风险。

从05年的情况看，05年下半年转债隐含波动率曾持续很长时间维持在10%附近的低位，当时对于平价在70以下，回售保护较弱的转债品种，其到期收益率在2.5%-4%附近，超出交易所同期限AAA级企业债的收益率水平，显示当时偏债型转债的价格水平直接跌至债底。平价在70-85，回售保护较弱的品种，其到期收益率比同期限同评级纯债券到期收益率低一个百分点左右。平价在85-95有回售保护的品种，转股溢价率在10%-15%附近。与历史最低水平相比，目前市场上平价偏低，偏债型的品种价格水平要高一些，而平价中等的品种价格水平已接近历史最低。

最悲观的情况下，目前市场上平价较低、短期无回售保护、偏债型的歌华、川投等转债的价格水平可能跌至债底附近，较目前价格水平有5%左右的跌幅，平价中等偏低的中行、石化等转债的到期收益率可能提升至5%附近，对应的转债价格下降幅度在3%附近，平价中等偏高的品种价格下降幅度主要受正股波动影响。

在股市向下风险正在释放的过程中，转债短期内可能向最悲观的情形靠拢，风险可能还要经历集中释放的过程。从长期的角度讲，近期调整后转债的价位将较为安全，到期收益率如果能达到5%的水平对长期投资者而言将具备很强的吸引力。

博汇转债点评:本周除息及调整后博汇转债价格已经降至98元的低位，如果一年后股价表现持续低迷，投资者可以103的价格将转债回售给公司，此外还将获得1.4元的利息，对应的一年回售收益率超过6%，且如果上市公司能够及时调整转股价，转债收益率将显著超过6%。如果股价表现略强，徘徊与回售与不回售之间，以目前中鼎及燕京转债的表现来看，博汇转债届时价格也很可能回到103附近。如果股价表现较强，平价显著超过70，对应的转债价格达到103以上的概率也较大。另外以08年山鹰转债的情况看，信用利差扩大对博汇转债的影响可能不大。因而我们认为目前博汇转债的价格已经较为安全，偏防御配置的投资者可积极关注。